Die Reservewährung als Falle

Die Dollar-Dominanz gerät unter Druck: Sanktionen und neue Handelswege treiben andere Staaten zur Suche nach Alternativen. Was den USA lange Vorteile brachte, könnte sich langfristig gegen sie wenden.

Donald Trump beklagte jüngst, China und Japan hätten ihre Währungen immer wieder abgewertet und sich damit unfaire Wettbewerbsvorteile verschafft. Sein Ausgangspunkt ist nachvollziehbar: Wenn andere Währungen schwächer werden, wird es für die USA schwerer, mit deren Gütern zu konkurrieren. Der entscheidende Hintergrund wird dabei jedoch oft übersehen. Der Dollar bleibt selbst dann, wenn er zeitweise fällt, außergewöhnlich stark, weil er die globale Reservewährung ist. Genau diese Rolle ist es aber, die Amerikas Produktionsbasis langfristig beschädigt hat.

Die Debatte führt zurück nach Bretton Woods im Jahr 1944 und zu einer der großen verpassten Chancen der Wirtschaftsordnung: John Maynard Keynes verlor damals mit seinem Vorschlag eines internationalen Verrechnungssystems. Seine Idee, der „Bancor“, sollte Handelsungleichgewichte begrenzen. Staaten mit dauerhaft hohen Überschüssen ebenso wie Staaten mit dauerhaften Defiziten sollten dafür bezahlen. Das war keine Nebensächlichkeit, sondern der Kern eines Systems, das verhindern sollte, dass sich einzelne Länder auf Kosten anderer entwickeln.

Keynes hatte aus der Weltwirtschaftskrise gelernt. Nach der Depression versuchten viele Staaten, ihre Exporte zu steigern und Importe zu drücken – unter anderem mit Zöllen. Das war eine Form der Beggar-thy-neighbor-Politik: Jeder versuchte, sich durch Handelsüberschüsse auf Kosten der anderen aus der Krise zu ziehen. Keynes hielt dies zwar nicht für die Ursache der Depression selbst; dort sah er vor allem die private Schuldenblase. Aber solche Handelsstrategien erschwerten die Erholung und verstärkten internationale Spannungen.

Ein Handelsüberschuss erhöht die wirtschaftliche Aktivität im Überschussland, ein Defizit senkt sie im Defizitland. Diese Feststellung klingt banal, wird aber in Teilen der modernen Geldtheorie – insbesondere von Vertretern der Modern Monetary Theory – auf den Kopf gestellt. Ich halte das für falsch. Ein System, das andauernde Überschüsse belohnt und dauerhafte Defizite zulässt, erzeugt nicht einfach einen neutralen Gütertausch. Es führt dazu, dass Überschussländer mehr Mittel investieren können, ihre industrielle Basis ausbauen und ihren technologischen Vorsprung vergrößern, während Defizitländer schrittweise Produktionskapazitäten verlieren.

Keynes’ Vorschlag war deshalb bemerkenswert konkret. Jedes Land hätte bei der International Clearing Union ein Konto geführt: Überschüsse hätten dort als positive, Defizite als negative Salden gestanden. Sobald ein Land über längere Zeit ein erhebliches Defizit oder einen erheblichen Überschuss aufgebaut hätte, wären Zinsen auf diese Abweichung fällig geworden. Die Einnahmen sollten an Entwicklungsländer gehen. Diese Länder hätten die ihnen gutgeschriebenen Bancor nicht einfach horten können, sondern sie zum Kauf von Gütern anderer Länder einsetzen müssen. Damit wäre internationale Hilfe nicht bloß ein Transfer gewesen, sondern ein Mechanismus zur Förderung realer wirtschaftlicher Aktivität.

Der entscheidende Punkt ist: Eine neutrale Rechnungseinheit verlangt keine starren Wechselkurse. Staaten könnten weiterhin flexible Wechselkurse haben. Was Keynes schaffen wollte, war keine Weltwährung im üblichen Sinne, sondern ein neutrales System für den internationalen Ausgleich, das keine nationale Währung zum globalen Machtinstrument macht.

Der Preis der Dollarherrschaft

Die USA lehnten Keynes’ Vorschlag ab, weil sie nach dem Zweiten Weltkrieg selbst einen enormen Handelsüberschuss hatten und erwarteten, ihn dauerhaft behalten zu können. Statt eines neutralen Systems trat der Dollar ins Zentrum der Weltwirtschaft. Das war kurzfristig ein Ausdruck amerikanischer Stärke. Langfristig jedoch stellte es die USA vor ein strukturelles Problem: Die weltweite Nachfrage nach Dollar besteht nicht nur, weil die Welt amerikanische Güter kaufen will, sondern auch, weil Länder Dollar für den Handel untereinander brauchen.

Wenn ein australisches Unternehmen Waren aus Bulgarien kaufen will und dafür Dollar benötigt, entsteht eine zusätzliche Nachfrage nach der US-Währung. Diese Nachfrage hebt deren Wert gegenüber anderen Währungen. Man kann nicht exakt beziffern, wie groß der Effekt ist. Doch wenn der Dollar dadurch beispielsweise um 30 Prozent stärker wäre, hätte die amerikanische Industrie gegenüber chinesischen Produzenten einen Preisnachteil von 30 Prozent. Die Folge wäre ein schrittweiser Niedergang der heimischen Produktion. Genau das ist aus meiner Sicht geschehen.

Eine führende Währung stärkt den Finanzsektor, aber sie schwächt die Produktion. Das ist kein ausschließlich amerikanisches Muster. Imperien steigen zunächst auf, weil sie Waffen und Produktionskapazitäten hervorbringen, die andere Länder nicht besitzen. Niemand gewinnt einen Krieg mit importierten Waffen: Militärische Überlegenheit beginnt mit eigener industrieller Innovationskraft. Politische und militärische Dominanz machen dann die Währung international attraktiv. Doch die daraus entstehende Aufwertung der Währung setzt gerade jene industrielle Basis unter Druck, die den Aufstieg ermöglicht hat. Dieses Muster lässt sich bei Imperien seit Jahrhunderten beobachten.

Keynes war sich der Gefahren einer zu weit gehenden Globalisierung bewusst. Er war kein Befürworter der Autarkie, aber er plädierte für eine relative wirtschaftliche Selbstgenügsamkeit. Vor allem sollte die Finanzwirtschaft national bleiben. Denn je stärker Handel, Kapitalströme und Zahlungsstrukturen internationalisiert werden, desto mehr wächst der Finanzsektor. In einer Welt großer Überschüsse und Defizite müssen fortwährend Mittel zwischen Ländern bewegt und Schulden finanziert werden. Bei weitgehend ausgeglichenem Handel wäre dieser Bedarf viel geringer.

Australien illustriert für mich die Folgen. Das Land hat sich über vier oder fünf Jahrzehnte deindustrialisiert. Die Globalisierung untergrub die Fähigkeit seiner Industrie, Güter und Dienstleistungen selbst herzustellen. Australische Erfindungen wie der Brotaufstrich Vegemite gingen in den Besitz amerikanischer Konzerne wie Kraft über. Am Ende verkauft ein Land seine Vermögenswerte und wird zu einer Nation von Beschäftigten, während die Eigentümer im Ausland sitzen. Die Gewinne australischer Unternehmen fließen dann an amerikanische Konzerne.

Überschüsse schaffen Macht

Das Verhältnis zwischen China und den USA zeigt den Mechanismus besonders deutlich. Exportiert ein chinesisches Unternehmen an ein amerikanisches Unternehmen, erhält es Dollar. Es kann diese Dollar behalten und damit auf Dollar lautende amerikanische Vermögenswerte kaufen. Oder es kann sie bei der chinesischen Zentralbank gegen Renminbi eintauschen. Die Zentralbank schafft dann Renminbi, wodurch die heimische Geldmenge und die Liquidität in den Händen chinesischer Unternehmen steigen. Diese Mittel können investiert werden.

China hält einigen Quellen zufolge rund 650 Milliarden Dollar an entsprechenden Reserven. Gemessen an der gesamten US-Staatsverschuldung von knapp 40 Billionen Dollar ist das zwar nur ein kleiner Betrag. Doch die Bedeutung liegt nicht allein in der Größe der Bestände. Staaten und Unternehmen betreiben in einer vollständig finanzialisierten Welt Portfoliomanagement. Zentralbanken halten verschiedene Währungen, insbesondere wenn sie international handeln, und greifen oft mit sogenannten „dirty floats“ in Wechselkurse ein: Sie kaufen oder verkaufen Währungen, wenn sich der eigene Kurs aus ihrer Sicht in die falsche Richtung bewegt.

Ein Überschussland erhält durch seine Exporterlöse Mittel, mit denen es Vermögenswerte im Defizitland erwerben kann. Genau das ist der langfristige Effekt ungleicher Handelsbeziehungen. China hat seine Überschüsse, die zeitweise bis zu 10 Prozent des Bruttoinlandsprodukts erreichten, nicht primär dazu verwendet, andere Länder zu bombardieren. Es hat damit Infrastruktur und Technologie erheblich weiterentwickelt. Doch genau deshalb dürfte China kaum bereit sein, ein System zu akzeptieren, das hohe Überschüsse sanktioniert.

Das ist die Parallele zu den USA nach dem Zweiten Weltkrieg. Damals wollten die Vereinigten Staaten keine neutrale Währung, weil sie die Sanktionierung ihres eigenen Überschusses fürchteten. China wird heute aus demselben Grund nicht begeistert sein, wenn Überschussländer zur Kasse gebeten werden. Damit ist eine große internationale Vereinbarung nach Keynes’schem Vorbild politisch schwierig. Wahrscheinlicher ist zunächst die schrittweise Ausbreitung bilateraler Handelsbeziehungen, die den Dollar umgehen.

Europa als Warnung

Die Risiken verschwinden nicht, wenn Länder eine gemeinsame Währung nutzen. Im Gegenteil: Die Eurozone zeigt, was passiert, wenn Wechselkursanpassungen abgeschafft werden, während nationale Inflationsunterschiede bestehen bleiben. Italien und Deutschland schaffen beide Euro, wenn ihre Regierungen Defizite machen. Doch Italiens Inflationsrate lag – abgesehen von der Zeit der Weimarer Republik als deutscher Sonderfall – traditionell über der deutschen. Ohne Wechselkursanpassung werden italienische Güter gegenüber deutschen Gütern schrittweise teurer.

Man kann sich das anhand von Autos vorstellen – nehmen wir hier beispielhaft an, die Güter wären in Qualität und Ausstattung gleich. Zunächst mag ein Lamborghini günstiger sein als ein Mercedes. Bei einer höheren italienischen Inflationsrate wird der Lamborghini mit der Zeit relativ teurer. Italienische Käufer entscheiden sich dann eher für Mercedes, BMW oder Audi. Das stärkt das Wachstum in Deutschland und schwächt es in Italien. Ich habe diesen Prozess modelliert; er widerspricht der Vorstellung, ein Handelsdefizit sei für das Defizitland automatisch vorteilhaft. Wenn die Industrie des Defizitlands schrumpft, entwickelt sie sich eben nicht schneller, sondern langsamer.

Ein asiatisches Handelsinstrument nach Vorbild der früheren Europäischen Währungseinheit (ECU) würde deshalb ebenfalls Machtfragen aufwerfen. Würden Thailand und Myanmar über eine gemeinsame Verrechnungseinheit handeln, müssten Länder wie China, Japan oder Korea nicht zwangsläufig dominieren. Aber bei großen Überschüssen könnte China seine Guthaben nutzen, um in der Region Vermögenswerte zu erwerben. Ohne Sanktionen für anhaltende Überschüsse würde eine solche Einheit die wirtschaftliche Vormachtstellung Chinas potenziell verstärken.

Amerika macht den Dollar zur Waffe

Der Dollar ist weiterhin zentral, weil Zahlungssysteme, Banken und Handelsabläufe auf ihn ausgerichtet sind. SWIFT etwa ist kein Geldtransfersystem, sondern ein Telekommunikationsprotokoll: vergleichbar mit Telefonnummern, die festlegen, wie Gespräche verbunden werden, aber nicht selbst das Gespräch sind. Wer internationalen Handel betreibt, muss seine Währung häufig zunächst in Dollar tauschen. Große Länder können das umgehen; der Handel zwischen Iran und China kann etwa bilateral über die jeweiligen Landeswährungen abgewickelt werden.

Doch die USA haben SWIFT zur Waffe gemacht, indem sie Iran und andere Länder davon ausschlossen. Das ist strategisch kurzsichtig. Wenn man Menschen ein Instrument als Waffe entgegenhält, werden sie es nicht mehr als Werkzeug benutzen wollen. Staaten suchen deshalb nach Ersatzsystemen, auch wenn bilateraler Handel teurer und technisch weniger komfortabel sein kann. Sogar Bitcoin wird schon bei bestimmten direkten Währungstransfers zwischen Ländern eingesetzt.

Technologie erleichtert diese Entwicklung. Digitale Systeme ermöglichen direkte Verbindungen zwischen Handelspartnern; zentrale Vermittler werden weniger notwendig. Für Touristen ist eine gemeinsame Währung ohnehin weniger wichtig geworden: Man hält nicht mehr für jede Reise Bargeld bereit, sondern nutzt Kreditkarte oder Smartphone. Wechselkurskosten bleiben, aber der praktische Nutzen einer einheitlichen Währung verliert an Gewicht. Zugleich dürfte der Rückgang des Ölverbrauchs die Rolle des Petrodollars allmählich mindern.

All dies senkt langfristig die Nachfrage nach Dollar. Das zeigt sich in einer langfristigen Abwertung der amerikanischen Währung. Für die USA bedeutet das importierte Inflation, denn das Land importiert weiterhin einen erheblichen Teil seines Konsums. Eine schwächere Währung kann Vorteile haben; Japan etwa ging nach dem Krieg von einem Kurs von 360 Yen je Dollar auf etwa 100 Yen je Dollar über. Die starke Währung machte importierte Vorprodukte günstiger. Voraussetzung dafür war jedoch ein anhaltender Handelsüberschuss – etwas, das Japan hatte und die USA nicht haben.

Das Ende des Privilegs

Eine besonders gefährliche Illusion ist, dass Amerika seine Deindustrialisierung durch die Vorteile der Geldschöpfung ausgleichen könne. Geld zu schaffen ist billig; ein Auto zu produzieren kostet reale Ressourcen und Arbeit. Wer deshalb lieber ausländische Konsumgüter mit eigener Währung kauft, als im Inland zu produzieren, baut mit der Konsumgüterindustrie wahrscheinlich auch seine Investitionsgüterindustrie ab. Mit der Zeit verliert das Land die Fähigkeit, die Güter herzustellen, auf denen seine wirtschaftliche Zukunft beruht.

Wenn andere Staaten dann entscheiden, den Dollar im internationalen Handel nicht mehr zu nutzen, verlieren die USA ihre besondere Kaufkraft – ihr „exorbitantes Privileg“. Übrig bleibt eine Produktionsbasis, die durch Jahrzehnte von Handelsdefiziten, ausgelagerter Fertigung und der Jagd amerikanischer Konzerne nach niedrigen Löhnen ausgehöhlt wurde. Der Rust Belt ist nicht bloß eine regionale Tragödie, sondern ein Symptom dieses Systems. Großbritannien erlebte nach dem Verlust seiner Reservewährungsrolle etwas Ähnliches, wenn auch unter den zusätzlichen Zerstörungen des Zweiten Weltkriegs.

Amerika hat seine privilegierte Stellung übernutzt. Es hat die Finanzarchitektur militarisiert und damit andere Staaten dazu motiviert, sich aus ihr zu lösen. Der Niedergang wird nicht an einem einzigen Tag stattfinden. Aber die Richtung ist erkennbar. Eine Reservewährung kann ein Zeichen imperialer Stärke sein. Sie kann jedoch ebenso Teil des Mechanismus werden, durch den ein Imperium seinen eigenen Niedergang vorbereitet.